【按】混合所有制改革是国企改革的主要方向。混合所有制改革究竟能不能改善国有企业的绩效？如果能，影响机制是什么？本文通过比较多种混改模式，从理论和经验上回答了上述问题。

 

如何“混改”更好？

 

——混合所有制股权组合模式对企业绩效的影响

 

孙鲲鹏，方明月，包家昊

 

[摘要]本文从理论上和实证上研究了混合所有制股权组合模式对企业绩效的影响。首先，本文构造了一个“国资股东—民资股东—外资股东—经理人”四方参与的完全信息动态博弈模型，推导了不同的混合所有制股权组合模式与企业绩效的关系。然后，本文使用1999-2013年中国工业企业数据库，采取前沿的计量经济学方法，发现了如下主要结论：①相比于纯国有的企业，混合所有制改革显著提高了企业绩效；②在进行了混合所有制改革的市场化国有企业中，非国有资本控股企业的绩效总体上优于国有资本控股企业；③无论是国有资本控股还是非国有资本控股的企业，新引入的资本中有主导资本类型的企业绩效优于无主导资本类型的企业；④在国有资本控股的情况下，民营资本主导优于外商资本主导；在非国有资本控股的情况下，外商资本主导优于民营资本主导；⑤从动态的角度来看，混合所有制改革无论对国有企业的短期绩效还是长期绩效都有提升效果。上述混合所有制改革模式的影响渠道包括提升收入和降低成本费用两个方面，外资股东在改善出口方面更具优势，民资股东在降低企业的管理费用和用工成本方面更具优势。本文的研究发现推进了混合所有制改革的具体方式与影响效果的相关研究，为混合所有制改革提供了政策借鉴。

 

[作者简介] 孙鲲鹏，中央财经大学财政税务学院助理教授，清华大学经济管理学院博士；方明月，中国农业大学经济管理学院副教授，中国人民大学经济学博士；包家昊，中国人民大学经济学院硕士研究生。通讯作者：方明月，电子邮箱：fangmingyue(at)cau.edu.cn。

 

本文发表于《财贸经济》，2021年第6期，引用请注明。

 

一、引言

 

混合所有制改革已经成为新时期国有企业改革的主要方向和重要抓手。党的十八届三中全会通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》提出，“积极发展混合所有制经济，允许更多国有经济和其他所有制经济发展成为混合所有制经济”。党的十九大报告进一步指出，“深化国有企业改革，发展混合所有制经济，培育具有全球竞争力的世界一流企业”。国有企业混合所有制改革，主要是指国有企业引入非国有资本（民营资本、外资与港澳台资本、集体资本），通过改善公司治理、提高管理水平来提高企业绩效的改革路径（厉以宁，2014；高明华，2014）。由于不同所有制的资本具有不同的目标函数、行为模式以及利益诉求，因此国有企业混合所有制改革的关键就是处理好不同所有制利益主体之间的关系。

 

国有企业混合所有制改革的大方向已经确定，目标非常明确，但是目前在理论和实践上还面临一些挑战。从理论上讲，在信息不对称的条件下，企业的管理层会偏离股东利益最大化的目标，例如卸责、追求在职高消费、偷窃公司财产等，这导致了代理成本（Jensen and Meckling，1976）。为了减少代理成本，完全契约理论认为应该通过分成契约赋予管理层一定的股权（例如Holmstrom and Milgrom，1994）。而不完全契约理论认为，为了鼓励当事人的关系专用性投资，应该将产权赋予投资重要的一方（Grossman and Hart，1986；Hart，1995）。总之，在公司治理中，产权无疑是最重要的激励工具。但是，不管是完全契约理论还是不完全契约理论，都几乎没有讨论多元产权主体之间的互动行为，也没有分析不同所有制的产权组合对企业行为和绩效的影响。因此，国有企业混合所有制改革需要构建一个基于多元产权主体的理论基础，这是本文的主要目标之一。

 

从实践上看，存在两个亟待解决的问题。首先，混合所有制改革究竟能不能改善国有企业的绩效？如果能，影响机制是什么？一些学者认为，混合所有制改革降低了国有企业的政策性负担和社会性负担（陈林和唐杨柳，2014；张辉等，2016），提高了企业的全要素生产率（刘晔等，2016），促进了企业创新（李文贵和余明桂，2015），改善了企业绩效（刘小鲁和聂辉华，2016；郝阳和龚六堂，2017），提高了国有僵尸企业的治愈概率（方明月和孙鲲鹏，2019）。另一些学者认为，混合所有制改革与企业绩效的关系不确定（张文魁，2010），混合所有制改革（国有企业部分民营化）甚至显著增加了政策性负担，加剧了业绩滑坡（刘春和孙亮，2013）。可见，关于国有企业混合所有制改革的效果，现有文献的结论是混合的，这就需要大样本的实证研究来廓清迷雾，特别是基于纯国有企业的参照组对国有企业混改前后绩效的变化进行探讨，克服以往研究中可能存在的选择性偏差问题（selection bias）。即便发现混合所有制改革可以改善国有企业绩效，也需要刻画具体的影响机制，这样才能有针对性地制定混改政策。

 

其次，何种混合所有制改革的模式更加有效？第二个问题是关乎混合所有制改革推广的关键问题。早期的文献主要讨论国有企业改革的产权结构问题。例如，Matsumura(1998)较早讨论了国有企业民营化后国有股东的最优持股比例。平新乔（2000）从企业生产成本和生产目标的角度，探讨了国有经济比重的内生决定问题。孙群燕等（2004）通过构建一个混合寡头垄断竞争的博弈模型，研究了在背负一定社会性负担的条件下，国有企业内部国有股比例的变化对社会福利的影响。党的十八届三中全会之后，一些学者开始直接关注混合所有制企业的混合比例问题。例如，殷军等（2016）通过构建国有企业混合所有制的混合寡头模型，探讨了国有企业混合所有制改革的最优比例。研究发现，企业的成本控制能力越强，产品差异化程度越大，承担的社会性负担越重，行业垄断程度越高，政府越倾向于提高国有资本在混合所有制企业中的比重，从而最优的混合比例越低。张伟和于良春（2017）结合处于竞争行业和领域的商业类国有企业进行混改的试点案例，从理论上研究了不同混合所有制改革方案下企业产权结构的差异和市场运行结果。除了理论探讨外，一些文献从实证上检验了混合所有制企业中国有股和非国有股的最优比例。例如，马连福等（2015）使用2001-2013年国有竞争类上市公司的数据，发现非国有股比例处于30%-40%时的企业绩效最佳。刘汉民等（2018）基于2016年央属混合所有制上市公司的数据，探讨了前五大股东中国有股占比和非国有股占比的最优区间。此外，郝云宏和汪茜（2015）基于股权分置改革后的“鄂武商”案例，讨论了混合所有制企业中第二大股东对国有控股股东的制衡效应。现有实证和案例研究主要探究国有股和非国有股的二元组合对企业的影响，而没有更深入一步地探究非国有股内部的不同类型的组合方式如何影响混改效果；而且主要基于上市公司的数据，在不改变国有资本控股地位的前提下，比较了参股股东不同股权结构的差异，这难以反映混合所有制改革的全貌。从行政级别来看，县级及以下、地市级、省级和中央级国有企业进行混改的比例呈现依次降低的趋势（方明月和孙鲲鹏，2019），而行政等级较低的国有企业多数是非上市公司。究竟何种混合所有制改革的模式更加有效？要想较好地回答这一问题，就需要基于大样本的证据，对国有企业混合所有制改革的模式进行全方位的扫描。

 

本文从理论上和实证上研究了混合所有制股权组合模式对企业绩效的影响。首先，我们构造了一个“国资股东—民资股东—外资股东—经理人”四方参与的完全信息动态博弈模型，推导了不同股权组合模式与企业绩效的关系。然后，我们使用1999-2013年中国工业企业数据库，采取前沿的计量经济学方法，发现了如下主要结论：①相比于纯国有企业，混合所有制改革显著提高了企业绩效；②在进行了混合所有制改革的市场化国有企业中，非国有资本控股企业的绩效总体上优于国有资本控股企业；③无论是国有资本控股还是非国有资本控股的企业，新引入的资本中有主导资本类型优于无主导资本类型；④在国有资本控股的情况下，民资主导优于外资主导；在非国有资本控股的情况下，外资主导优于民资主导；⑤从动态的角度来看，混合所有制改革不仅在短期内提升了国有企业的绩效，而且通过改善企业的治理状况和运营环境提升了长期绩效。进一步地，本文发现混合所有制改革对企业绩效的影响渠道是全方位的，包括提升收入和降低成本费用两个方面，外资股东在改善出口方面更具优势，民资股东在降低企业的管理费用和用工成本方面更具优势。

 

本文对现有文献的贡献主要体现在三个方面。首先，本文通过构造一个“国资股东—民资股东—外资股东—经理人”四方参与的完全信息动态博弈模型，从理论上推导了不同股权组合模式与企业绩效的关系，丰富了企业的产权理论。如前所述，现有的契约理论和产权理论都没有讨论多元产权主体之间的互动行为，本文基于中国国有企业混改机制在一定程度上拓展了我们对产权问题和公司治理的理论研究。

 

其次，本文聚焦了混合所有制企业中不同类型资本的合作机制和组合模式，丰富了国有企业混合所有制改革的文献。本文根据股权组合将所有的国有企业分为两类：国有资本100%持股的纯国有企业和引入了其他所有制类型的混合所有制国有企业。在混合所有制国有企业中，我们将其分为国有资本控股和非国有资本控股两类。在此基础上，将两类企业再划分为新引入资本有主导资本与无主导资本两类混改国有企业。有主导资本类型可以进一步细分为主导类型是民营资本主导、外商资本主导和集体资本主导三类。现有关于国有企业混改的经验研究多是基于上市公司的数据，而上市公司自上市伊始就是多元化的股权结构，缺失纯国有企业和低控股比例国有企业的参照组，从而难以体现混改程度和动态过程。还有一些研究是在国有资本控股的前提下讨论参股股东的股权制衡效应，忽视了新时期国有企业改革推进的分类分层前提（黄群慧，2017）。本文的研究为分类推进混合所有制改革提供了政策指引。

 

最后，本文深入揭示了混合所有制改革模式的影响渠道。现有研究主要是从总体上讨论混合所有制改革是否成功，很少深入探讨混改的作用机制。而本文发现混合所有制改革对企业绩效的影响渠道是全方位的，包括提升收入和降低成本费用两个方面。相比之下，外资股东在改善出口方面更具优势，民资股东在降低企业的管理费用和用工成本方面更具优势。因此本文的研究发展了关于混合所有制改革成效的研究。

 

本文剩余部分的安排如下。第二部分是制度背景与理论模型，第三部分是估计策略、变量定义和描述性统计，第四部分是实证结果，最后是结论和政策建议。

 

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